Bài nghiên cứu “Factors affecting dividend policy of listed manufacturing enterprises: A governance context” của TS. Nguyễn Thị Thanh Hải - giảng viên Trường Đại học Kinh tế và cộng sự công bố trên Journal of Governance and Regulation Vol. 14, No. 2 (2025) tập trung phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp sản xuất niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) trong bối cảnh quản trị doanh nghiệp. Dựa trên dữ liệu từ 74 doanh nghiệp trong giai đoạn 2018-2022, nghiên cứu chia giai đoạn phân tích thành ba thời kỳ: trước đại dịch COVID-19 (2018–2019), trong đại dịch (2020–2021), và sau đại dịch (2022). Bằng cách sử dụng mô hình OLS và hệ thống GMM, nhóm tác giả đã kiểm định tác động của năm yếu tố tài chính đến chính sách cổ tức, bao gồm: tỷ lệ cổ tức tiền mặt năm trước (DPR), thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS), lợi nhuận trên tài sản (ROA), tốc độ tăng trưởng doanh thu, và thanh khoản.

Kết quả chỉ ra rằng DPR của năm trước là yếu tố có ảnh hưởng mạnh và ổn định nhất đến chính sách cổ tức trong tất cả các giai đoạn. EPS và ROA cũng cho thấy tác động tích cực và có ý nghĩa thống kê đến xu hướng chia cổ tức, đặc biệt là trong và sau đại dịch. Ngược lại, tốc độ tăng trưởng doanh thu lại có ảnh hưởng tiêu cực đến chính sách cổ tức trước đại dịch nhưng trở nên không đáng kể trong các giai đoạn sau. Đáng chú ý, thanh khoản không thể hiện vai trò đáng kể trong bất kỳ thời kỳ nào. Bên cạnh các yếu tố tài chính, bài nghiên cứu cũng làm nổi bật vai trò của môi trường quản trị – đặc biệt là vấn đề bảo vệ cổ đông thiểu số – trong việc định hình chính sách cổ tức.

Đóng góp mới của bài báo:

• Kết hợp yếu tố tài chính và quản trị trong phân tích chính sách cổ tức: Nghiên cứu này đóng góp vào văn liệu học thuật cả về mặt lý thuyết lẫn thực nghiệm khi kết hợp giữa góc nhìn tài chính và quản trị trong phân tích chính sách cổ tức. Khác với các nghiên cứu truyền thống chỉ tập trung vào các yếu tố tài chính thuần túy, bài viết đưa yếu tố quản trị doanh nghiệp – cụ thể là cơ chế bảo vệ cổ đông thiểu số – vào mô hình phân tích. Từ đó, nhóm tác giả phát hiện rằng trong những môi trường quản trị kém minh bạch hoặc nơi quyền lợi cổ đông thiểu số chưa được bảo vệ đúng mức, doanh nghiệp có xu hướng chia cổ tức cao hơn như một cách bù đắp cho rủi ro thiếu giám sát từ bên ngoài.

• Phân tích theo giai đoạn kinh tế – linh hoạt và thực tiễn: Ngoài ra, nghiên cứu cũng có giá trị thực tiễn khi phân tích theo ba giai đoạn kinh tế khác nhau, cho thấy cách các yếu tố tài chính và quản trị ảnh hưởng đến chính sách cổ tức thay đổi theo bối cảnh môi trường kinh doanh. Đây là một điểm mới so với phần lớn các nghiên cứu hiện hành vốn chỉ phân tích trên toàn bộ mẫu mà không phân nhóm theo chu kỳ kinh tế.
• Mẫu lớn và có cập nhật: Cuối cùng, mẫu nghiên cứu gồm 74 doanh nghiệp sản xuất trên sàn HOSE, phản ánh khá đầy đủ đặc thù ngành sản xuất Việt Nam, đồng thời đáp ứng yêu cầu kiểm định mạnh qua mô hình GMM để giải quyết vấn đề nội sinh. Điều này góp phần nâng cao độ tin cậy và tính tổng quát hóa của kết quả nghiên cứu trong bối cảnh Việt Nam – một thị trường mới nổi có cấu trúc sở hữu đặc thù.

Khuyến nghị và tư vấn:

Đối với doanh nghiệp:

• Duy trì chính sách cổ tức ổn định: việc duy trì sự ổn định trong chính sách cổ tức là cần thiết, trong đó DPR của năm trước có thể được sử dụng như một chỉ báo nội bộ để định hướng mức chi trả trong năm tiếp theo
• Tăng cường EPS và ROA: Doanh nghiệp cũng cần chú trọng vào việc cải thiện chỉ tiêu EPS và ROA thông qua tăng cường hiệu quả hoạt động, kiểm soát chi phí và nâng cao năng suất tài sản.

Đối với nhà đầu tư:

• Có thể sử dụng DPR năm trước làm chỉ báo dự báo chính sách cổ tức kỳ tới, hữu ích khi đánh giá kỳ vọng lợi tức cố định từ doanh nghiệp. 
• Kết hợp phân tích EPS và ROA để đánh giá tiềm năng chi trả cổ tức trong các kỳ tiếp theo.
• Cẩn trọng với các doanh nghiệp có tăng trưởng doanh thu cao đột biến, vì có thể khiến chính sách cổ tức bị kéo dài hoặc cắt giảm.

Đối với nhà quản trị và sở hữu:

• Cổ đông lớn và ban lãnh đạo nên tăng cường cơ chế bảo vệ cổ đông thiểu số, nhằm giảm áp lực phải chia cổ tức sớm để bù đắp khi giám sát nội bộ còn yếu.
• Ban lãnh đạo và Hội đồng quản trị cần đảm bảo cổ tức chi trả phù hợp với lợi nhuận thực tế và không phải là công cụ che dấu quản trị yếu.

Hàm ý chính sách

1. Chuẩn hóa việc công bố chính sách cổ tức và chỉ tiêu DPR trong báo cáo thường niên và báo cáo quản trị công ty. Việc yêu cầu doanh nghiệp công khai tỷ lệ chia cổ tức, mức cổ tức kỳ trước và các lý do điều chỉnh (nếu có) sẽ nâng cao tính minh bạch, giúp nhà đầu tư dễ dàng đánh giá tính nhất quán và năng lực tài chính của doanh nghiệp.

2. Tăng cường bảo vệ cổ đông thiểu số thông qua khung quản trị doanh nghiệp. Cần có các tiêu chuẩn bắt buộc về thành lập tiểu ban kiểm toán, công bố quyền biểu quyết và chia sẻ thông tin để đảm bảo lợi ích của nhóm cổ đông nhỏ lẻ không bị xói mòn bởi các quyết định thiên lệch từ cổ đông lớn hoặc ban điều hành.

3. Xây dựng chỉ số “ổn định cổ tức” trong hệ thống xếp hạng doanh nghiệp niêm yết, từ đó thúc đẩy hành vi tài chính lành mạnh. Một chỉ số phản ánh mức độ đều đặn trong chia cổ tức, tính theo chuỗi thời gian, có thể trở thành tiêu chí phụ trong bảng xếp hạng doanh nghiệp tốt, bên cạnh các chỉ số lợi nhuận, thanh khoản hay quản trị ESG.

4. Khuyến khích áp dụng các mô hình định lượng hiện đại trong ra quyết định tài chính. Các cơ quan quản lý và hiệp hội nghề nghiệp (như VACPA, UBCKNN) có thể tổ chức các chương trình đào tạo về mô hình GMM, xử lý nội sinh, hồi quy động... nhằm nâng cao năng lực ra quyết định tài chính cho đội ngũ CFO, kiểm toán nội bộ, và thành viên hội đồng quản trị.

5. Đề xuất chính sách cổ tức linh hoạt theo giai đoạn kinh tế. Trong các thời kỳ khủng hoảng như đại dịch COVID-19, cơ quan quản lý có thể ban hành các hướng dẫn về cổ tức tối thiểu, cho phép doanh nghiệp điều chỉnh chính sách theo dòng tiền thực tế mà không làm mất lòng tin thị trường, đồng thời khuyến khích minh bạch về chiến lược sử dụng lợi nhuận giữ lại.

>>> THÔNG TIN BÀI BÁO

Tran, T. N., Duong, D. V., Nguyen Thi, T. H., Do Thi, N. L., Truong, D. D., Nguyen, V. H., & Pham Thi, T. T. (2025). Factors affecting dividend policy of listed manufacturing enterprises: A governance context. Journal of Governance & Regulation, 14(2), 38–48. https://doi.org/10.22495/jgrv14i2art4

>>> THÔNG TIN TÁC GIẢ TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ

TS. Nguyễn Thị Thanh Hải tốt nghiệp Cử nhân ngành Kế toán tại Học viện Tài chính năm 2001; nhận bằng Tiến sĩ Kinh tế năm 2014 tại Trường Đại học Kinh tế Quốc dân. Là giảng viên bộ môn Kế toán - Khoa Kế toán Kiểm toán, Ủy viên Ban chấp hành Công đoàn Trường Đại học Kinh tế, ĐHQGHN. Giải Nhì cuộc thi Giáo viên dạy giỏi cấp Thành phố năm 2006; giải Nhất cuộc thi Giáo viên dạy giỏi cấp Thành phố năm 2009. Có một số sáng kiến kinh nghiệm đạt giải cấp Sở. Tham gia viết sách chuyên khảo, tài liệu học tập chuyên ngành. Là thư ký, thành viên một số đề tài nghiên cứu tại các tỉnh.